موجة الاكتتابات الإنشائية في تاسي: حين تتحول شركات المقاولات إلى مرايا للطلب العقاري الخليجي

حين فتحت شركة دار البلد باب اكتتاب الأفراد على 6.3 مليون سهم بسعر 9.75 ريال للسهم، لم يكن الحدث مجرد إضافة اسم جديد إلى قائمة المدرجين في تاسي. جاء الطرح في الوقت ذاته الذي يُحدد فيه مطلق الغويري للمقاولات نطاقه السعري بين 11 و12.5 ريال للسهم في طرح عام أولي منفصل، وهو توقيت يكشف عن شيء أعمق من مجرد مصادفة تقويمية. ما يجري في تاسي خلال هذه الفترة هو تحول هيكلي في طريقة تمويل قطاع البناء والإنشاء الخليجي، وهو تحول يستحق قراءة دقيقة بمعزل عن الضجيج المعتاد المصاحب لأي اكتتاب.

شركات المقاولات لم تكن تاريخياً من الأسماء المحبوبة في أسواق الأسهم الخليجية. هوامش أرباحها ضيقة، ودورات تحصيلها طويلة، وتعرضها لمخاطر التأخير في المشاريع الحكومية الكبرى يجعلها أصولاً صعبة التقييم. غير أن شيئاً تغير في المعادلة خلال السنوات الأخيرة. حجم المشاريع المُعلنة في المملكة العربية السعودية وحدها، والتي تمتد من مشاريع البنية التحتية إلى الوحدات السكنية والمجمعات الترفيهية، خلق ما يشبه ضمان الإيرادات المستقبلية لشركات المقاولات المحلية المؤهلة. هذا الضمان الضمني هو ما يجعل المستثمرين يُقبلون على هذه الاكتتابات بشهية لم تكن موجودة قبل خمس سنوات.

دار البلد بسقف سوقي يتراوح عند مستويات تعكس تقييماً محافظاً نسبياً، ومطلق الغويري بنطاق سعري يصل إلى 12.5 ريال، كلاهما يدخل السوق في مرحلة يبدو فيها الطلب على خدمات البناء والتطوير في ذروته. لكن السؤال الذي لا يطرحه أحد بصوت عالٍ هو: ما الذي يحدث لهذه الشركات حين تنتهي موجة المشاريع الكبرى أو حين تتأخر؟ دفاتر الأوامر الضخمة التي تجعل هذه الشركات جذابة اليوم هي في جوهرها التزامات مؤجلة، وقيمتها الحقيقية مرتبطة بقدرة العملاء على الدفع في المواعيد المحددة.

في أسواق الإمارات، جاءت جلسة الثلاثاء الرابع من أغسطس 2026 لتُظهر ديناميكية مختلفة. تراجع مؤشر دبي بفعل ضعف أرباح شركتين رئيسيتين، بينما ارتفع مؤشر أبوظبي بشكل طفيف، وهو تباين يعكس حقيقة أن السوقين باتا يسيران بمنطقين مختلفين رغم تجاورهما الجغرافي. دبي أكثر حساسية لنتائج الشركات الفردية وللقطاع العقاري والسياحي، بينما أبوظبي تحتفظ بثقل مؤسسي أكبر يمنح مؤشرها قدراً من العزل عن التقلبات الفصلية. تداولات الأسهم المحلية الإماراتية التي بلغت 8.98 مليارات درهم خلال الأسبوع المذكور تُشير إلى سيولة معتدلة لا هي بالاستثنائية ولا هي بالمقلقة، وهو مستوى يعكس مرحلة انتظار يقف فيها المستثمرون على حافة موسم النتائج الفصلية قبل اتخاذ مراكز أكبر.

العلاقة بين ما يجري في تاسي وما تُسجله أسواق الإمارات ليست مجرد تزامن. كلا السوقين يعكسان في جوهرهما الرهان ذاته: أن الطلب على الفضاء المبني في المنطقة، سكنياً وتجارياً وفندقياً، سيظل مرتفعاً بما يكفي لتبرير موجة العرض القادمة. الفارق هو أن تاسي يُموّل الجانب الإنشائي من هذه المعادلة، بينما تُموّل أسواق الإمارات الجانب التشغيلي والمؤسسي. الاكتتابات السعودية في شركات المقاولات هي في جوهرها رهان على أن خطوط الإنتاج ستتحول إلى إيرادات قابلة للتحصيل. أسواق الإمارات تراهن على أن الأصول القائمة ستحتفظ بمعدلات إشغال وعوائد إيجارية تبرر تقييماتها الحالية.

ما يستحق المتابعة في الأسابيع القادمة هو كيف سيتعامل المستثمرون في تاسي مع التسعير النهائي لمطلق الغويري. النطاق بين 11 و12.5 ريال يمنح المكتتبين هامشاً للتفاوض، لكنه يُظهر أيضاً أن المُصدر نفسه غير متأكد من مستوى الطلب الكافي لتبرير السعر الأعلى. في الاكتتابات الإنشائية، يكون هذا الغموض في التسعير في الغالب انعكاساً لغموض حقيقي في الإيرادات المستقبلية لا مجرد تكتيك تسويقي.

الصورة الأشمل التي ترسمها هذه الأحداث مجتمعة هي أن أسواق الخليج تدخل مرحلة نضج انتقائي. لم يعد كل اكتتاب يجد طابوراً من المكتتبين المتحمسين، ولم تعد كل نتيجة فصلية ضعيفة تمر دون أثر على المؤشر. السوق بدأت تُفرق بين الشركات التي تمتلك دفاتر أوامر حقيقية وتلك التي تبيع قصة نمو مبنية على توقعات مشاريع لم تُوقَّع عقودها بعد. هذا التمييز، حين يترسخ، هو علامة صحة لا علامة ضعف.