في مطلع عام 2024، أعلنت شركة بوبا العربية للتأمين عن توزيعات أرباح بلغت ريالاً واحداً للسهم، وهو رقم يبدو متواضعاً حتى تُقارنه بما كانت عليه أرباح الشركة التشغيلية في السنوات الأخيرة. لم يكن ذلك مجرد قرار مالي عادي، بل كان إشارة إلى معادلة أعمق تحكم قطاع التأمين المدرج في سوق الأسهم السعودية: كيف تُوزَّع الأرباح في صناعة تتراكم فيها الاحتياطيات ببطء، وتتقلب فيها نسب الخسارة بحدة، وتبقى فيها مصلحة المساهم ومصلحة حامل الوثيقة في توتر هيكلي مستمر؟

سوق التأمين السعودي هو الأكبر في منطقة الخليج، ويضم نحو ثلاثين شركة مدرجة في تداول، تتفاوت بين عمالقة الصحة كبوبا العربية وميدغلف، وشركات التأمين العام كالتعاونية وسلامة وولاء، وصولاً إلى شركات أصغر تعاني من ضغط متزايد على هوامشها. هذا التنوع الظاهري يخفي تجانساً هيكلياً لافتاً: معظم هذه الشركات تعتمد على نموذج عمل يجعل توزيعات الأرباح قراراً شبه سياسي، لا مجرد انعكاس لأداء تشغيلي.

الاحتياطيات أولاً، المساهم ثانياً — هكذا تشتغل المعادلة

ما يميز شركات التأمين عن غيرها من الشركات المدرجة هو أن الربح المحاسبي لا يعني بالضرورة وجود سيولة حرة قابلة للتوزيع. شركة التأمين التعاونية، على سبيل المثال، تُدير محفظة ضخمة من وثائق التأمين الصحي والتأمين العام، وكل وثيقة تُنشئ التزامات مستقبلية تستوجب احتياطيات مقابلة. حين تُعلن الشركة عن ربح، فإن جزءاً من هذا الربح مُقيَّد قانونياً ومحاسبياً لتغطية مطالبات لم تُسوَّ بعد، أو لتعزيز هوامش الملاءة المالية التي تشترطها هيئة التأمين السعودية.

💡 رؤية

شركات التأمين الخليجية تعتمد اعتماداً كبيراً على إعادة التأمين الدولية لتحويل جزء من مخاطرها.

هيئة التأمين، التي اندمجت لاحقاً ضمن هيئة الإشراف على التأمين في إطار الإصلاحات التنظيمية الأخيرة، تشترط على الشركات الحفاظ على نسب ملاءة لا تقل عن مئة وخمسين بالمئة من متطلبات رأس المال الأساسية. هذا الشرط ليس مجرد بند تقني، بل هو الجدار الذي يقف بين المساهم وبين الأرباح الموزَّعة. حين تتقلب نسب الخسارة في محافظ التأمين الصحي، كما حدث في أعقاب جائحة كوفيد ثم في مرحلة التعافي التي شهدت ارتفاعاً حاداً في المطالبات المؤجلة، تجد الشركات نفسها أمام خيار واحد عملياً: تعزيز الاحتياطيات على حساب التوزيعات.

من يملك هذه الشركات ومن يُقرر التوزيع؟

الإجابة على هذا السؤال تكشف طبقة أخرى من التعقيد. كثير من شركات التأمين المدرجة في تداول تمتلك فيها كيانات حكومية أو شبه حكومية حصصاً استراتيجية. شركة التعاونية للتأمين، وهي الأكبر من حيث الأقساط المكتتبة، ترتبط تاريخياً بمؤسسة التأمينات الاجتماعية ضمن هيكل ملكيتها. هذا النوع من الملكية يُنشئ حوافز مزدوجة: المساهم المؤسسي الكبير يريد توزيعات منتظمة تدعم عوائد محفظته، لكنه في الوقت ذاته يريد شركة مستقرة ماليًا لا تُعرّض وثائق حاملي التأمين للخطر.

المساهم الأفراد، الذي يُشكّل شريحة واسعة من قاعدة المستثمرين في سوق تداول، يرى الصورة من زاوية مختلفة. هو يشتري سهم شركة تأمين غالباً بدافع العائد الموزَّع، لا لأنه يفهم تعقيدات نسبة الاتحاد أو ديناميكيات إعادة التأمين. حين تُعلن شركة عن توزيعات متدنية أو تُعلق التوزيع كلياً، يتراجع السهم بحدة، وهذا بدوره يُضغط على مجالس الإدارة لتوزيع ما هو متاح حتى حين لا يكون ذلك القرار الأمثل من منظور الملاءة المالية طويلة الأمد.

نسبة الاتحاد والحقيقة التي تختبئ خلفها

نسبة الاتحاد هي المقياس الذي يُخبرك بما إذا كانت شركة التأمين تجني أرباحاً من نشاطها التأميني الأساسي أم لا. هي مجموع نسبة الخسارة ونسبة المصاريف، وحين تتجاوز مئة بالمئة فهذا يعني أن الشركة تدفع في المطالبات والمصاريف أكثر مما تجمع في الأقساط. الربح في هذه الحالة يأتي من عوائد الاستثمار على الاحتياطيات، لا من النشاط التأميني ذاته.

المثير للاهتمام في سوق التأمين السعودي أن عدداً من الشركات المدرجة وزّعت أرباحاً في سنوات كانت فيها نسب اتحادها تتجاوز المئة بالمئة، مستندةً إلى عوائد استثمارية جيدة في بيئة أسعار الفائدة المرتفعة التي أعقبت دورة رفع الفائدة الفيدرالية الأمريكية. هذا النموذج يعمل حين تكون بيئة الفائدة مواتية، لكنه يُخفي هشاشة هيكلية: الشركة التي تعتمد على عوائد الاستثمار لتمويل توزيعاتها تبني وعداً للمساهمين على أساس متغير لا تتحكم فيه.

التأمين الصحي الإلزامي — المحرك الذي يُعيد رسم خريطة التوزيعات

لا يمكن فهم ديناميكيات توزيعات أرباح شركات التأمين السعودية دون فهم الدور المحوري للتأمين الصحي الإلزامي. منذ أن أصبح التأمين الصحي إلزامياً للعمالة الوافدة ثم امتد تدريجياً، تحوّل التأمين الصحي إلى المحرك الأكبر للأقساط المكتتبة في السوق. شركات كبوبا العربية وميدغلف تعتمد على هذا القطاع اعتماداً شبه كلي.

لكن التأمين الصحي يحمل طبيعة مختلفة عن التأمين العام. نسب الخسارة فيه أعلى هيكلياً، والتضخم الطبي يُضغط على الهوامش باستمرار، والمنافسة السعرية بين الشركات لكسب عقود التأمين الجماعي للشركات الكبرى تُفضي أحياناً إلى تسعير يقترب من حد التعادل أو يتجاوزه. في هذا السياق، الشركة التي تُوزّع أرباحاً سخية من محفظة صحية متضخمة تستحق مراقبة دقيقة: هل الهامش حقيقي ومستدام، أم أنه نتاج سنة استثنائية في انخفاض المطالبات؟

إعادة التأمين — التكلفة الخفية التي تُقلّص الأرباح القابلة للتوزيع

شركات التأمين الخليجية تعتمد اعتماداً كبيراً على إعادة التأمين الدولية لتحويل جزء من مخاطرها. هذا الاعتماد له تكلفة مباشرة تُقلّص الأقساط المحتجزة وبالتالي الأرباح القابلة للتوزيع. لكن الجانب الأكثر إثارة للاهتمام هو أن شروط إعادة التأمين تتغير مع كل دورة تجديد سنوية، وحين ترتفع أسعار إعادة التأمين عالمياً، كما حدث في أعقاب الخسائر الكارثية الكبرى، تجد شركات التأمين المحلية نفسها أمام ضغط مزدوج: دفع أكثر لمعيدي التأمين أو قبول احتجاز مخاطر أعلى على ميزانياتها.

هذا الضغط لا يظهر بوضوح في البيانات المالية الفصلية التي يتابعها المستثمرون الأفراد. يظهر لاحقاً، حين تُعلن الشركة عن تراجع في الأرباح أو تعليق للتوزيعات، دون أن يكون الشرح الكافي متاحاً لفهم لماذا تحوّل ربح العام الماضي إلى خسارة هذا العام.

الشركات الأعلى توزيعاً — هل الاستدامة مضمونة؟

في السنوات الأخيرة، برزت شركة التعاونية للتأمين باعتبارها من أكثر الشركات انتظاماً في توزيع الأرباح، مستفيدةً من حجمها الكبير وتنوع محفظتها بين التأمين الصحي والتأمين العام. لكن حجم الشركة وح